【招商食品】涪陵榨菜稳步复苏改善关注业绩弹

文章来源:立博体育官网时间:2020-03-17 点击:

榨菜Q4收入/业绩增速分别为4.3%和-37.1%。公司2019年实现总收入19.90亿元,同比增长3.9%,立博体育官网实现归母净利润6.05亿元,同比下降8.6%。根据利润分配预案,19年分红率39.1%,股息率为1%。其中,单Q4实现收入3.85亿元,同比增长4.3%,归母净利润0.87亿元,同比下降37.1%。Q4销售费用率上升18.8pp至27.6%是导致业绩波动的主要原因,我们推测系处理跨期库存,也与春节备货提前、增加费用匹配有关。Q4现金回款5.09亿元,同比增长13.3%,快于收入增速,经营性净现金0.75亿元,与去年同期持平。主力产品依然稳健,提价贡献收入增长。分产品看,2019年榨菜/泡菜产品分别增长5.2%-13.9%,收入占比85%以上的榨菜依然保持稳健增速,萝卜为第一年拆分披露,预计今后可能加大培养力度。分区域看,成熟市场华南收入略微下滑1.8%,华东、西南市场增速均接近20%,受益公司渠道创新做透下县、销售队伍裂变的策略。量价拆分来看,公司全年销量下降4.1%,收入增长主要由单价提升贡献,与公司18年末小幅度提价有关。毛利率继续强化,费用投放拖累业绩。2019年公司毛利率提升2.8pp至58.6%,主要系18年年底提价、泡菜毛利率大幅提升所致,其中榨菜/萝卜/泡菜毛利率分别为60.5%/52.1%/41.1%。销售费用率上升5.8%至20.5%,与收入增长发力导致费效比下降、前置市场建设费用有关。研发费用增加约1000万,主要系报告期增加榨菜自动化去筋设备研发项目、榨菜起池转运机样机研发、酱油产品开发等投入。总体来看,19年由于收入增长放缓,公司费用率指标弱化,但市场建设、研发投入更加利好长期发展,前置费用有利于后续年份在高基数下回落。展望20年公司目标谨慎,业绩弹性有望超预期。公司财务预算规划收入增长5%,成本增加8%。收入规划低于渠道调研目标,体现了较为谨慎的增长预期。我们预判今年整体为公司复苏年份,相对去年渠道增长压力较小,去库存较为顺利,费效比有望改善,带来一定的业绩弹性超预期的可能。中期来看,预计公司仍将进一步加大品类(萝卜)等产品培育,以新市场、新渠道培育,期待中期成长驱动力进一步体现。调整步入复苏期,关注业绩弹性,维持“审慎推荐-A”评级。榨菜19年收入增长放缓,业绩受费用投放加大、费效比下降拖累,但20年为公司调整后的复苏年份,前期费用投入更利好中长期发展。另外,公司去库存较为顺利,业绩弹性有超预期可能。我们调整20-22年EPS为0.89、0.98、1.07,上调目标价至31元(对应20年35X),建议关注长期价值买点,维持“审慎推荐—A”评级。风险提示:经济低迷消费走弱,上游成本波动

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